俄罗斯对比利时|安井食品(603345)：24Q1主业收入恢复高增 盈利能力持续提升

　　事件俄罗斯对比利时：公司发布2023 年年报。2023 年公司实现营业收入140.5 亿俄罗斯对比利时，同比增长15.3%，实现归母净利润14.8 亿，同比增长34.2%，实现扣非归母净利润13.6 亿，同比增长36.8%。　　单季度，23Q4 实现营业收入37.7 亿，同比下降6.3%，实现归母净利润3.56 亿，同比下降13.4%，实现扣非归母净利润3.38 亿，同比下降13.9%，收入利润略低于预期。分红方案为10 派17.75 元，现金分红5.2 亿，结合23 年半年度现金分红2.2 亿及23 年度回购金额0.46 亿，总计占23 年归母净利润比重为53.17%。　　公司发布2024 年一季报，24Q1 公司实现营业收入37.5 亿，同比增长17.67%，归母净利润4.38 亿，同比增长21.24%，扣非归母净利润4.20 亿，同比增长21.56%，我们在业绩前瞻中预测收入利润分别同比增长17%与13%，收入符合预期，利润超预期。　　投资评级与估值：维持2024-25 年盈利预测，新增2026 年，预测2024-26 年归母净利润分别为17.0 亿、20.7 亿、24.1 亿，分别同比增长15%、21%、17%，当前股价对应2024-26 年PE 分别为14x、12x、10x，维持买入评级。继续看好公司“BC 兼顾”与“三路并进”俄罗斯对比利时的均衡发展思路。中长期看，在加深BC 渠道与主业护城河的同时，锁鲜装、虾滑与丸之尊放量有望助力老业务结构升级，而冻品先生+安井小厨+新宏业新柳伍布局细分领域，有望实现第二增长曲线菜肴制品的快速上量，公司有望成为更加全面的食品企业，维持买入评级。　　23 年稳健收官，24Q1 主业收入恢复高增。分子公司来看，受消费需求影响，预计23Q4主业、各子公司及各品类收入表现均有所承压。根据2023 年年报，分品类看，23 年公司1）米面制品收入25.5 亿，同比增长5.4%，量价分别同比+5%与+0.4%，其中23Q4 公司保持正常促销力度，2）肉制品收入26.3 亿，同比增长10.2%，量价分别同比+9.4%与+0.7%，3）鱼糜制品收入44.1 亿，同比增长11.8%，量价分别同比+12.2%与-0.4%，4）菜肴制品收入39.3 亿，同比增长29.8%，量价分别同比+32.7%与-2.2%。　　根据24 年一季报，分子公司来看，受益于降温及旺季，预计24Q1 安井主业收入恢复大双位增长，快于整体表现；冻品先生收入基本稳定，主要受预制菜舆情影响；新宏业新柳伍收入则受到小龙虾售价拖累。分品类看，24Q1 公司米面制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品收入分别为6.4 亿/7.9 亿/12.7 亿/9.5 亿，分别同比+4.4%/+27.7%/+31.5%/+12.3%，其中安井主业的肉制品与鱼糜制品收入实现高增，主因丸之尊与锁鲜装拉动。展望2024年，公司将着重打造锁鲜装升级、火山石烤肠、烤机系列等全国战略新品，并辅以区域新品。中长期维度，随着预制菜产业标准的落地与实施，行业准入门槛有望得到提升，看好公司作为头部企业引领预制菜行业发展。　　23 年与24Q1 盈利能力持续新高。根据2023 年年报，23Q4 公司利润承压，主要系新柳伍未完成承诺业绩，计提3609 万商誉减值，且新柳伍及新宏业均计提约1200 万存货跌价损失；预计公司主业23Q4 净利率环比下降，但同比依然保持提升趋势。全年维度，公司23 年整体实现毛利率23.2%，同比提升1.3pct，主要受益于原材料成本下降，核心四大品类毛利率均有不同程度提升。　　费用率方面，23 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-0.6pct/-0.1pct/-0.1pct/持平，其中销售费用率下降主因收入规模摊薄效应及公司减少促销人员及广告投入，其中23 年职工薪酬3.4 亿（+4.2%yoy）、广告宣传费1.96 亿（-3.2%yoy）。综上，2023 年公司合并归母净利率为10.5%，同比提升1.5pct，为历年来新高。　　根据23 年一季报，小龙虾售价低迷致新宏业新柳伍24Q1 表现承压，但24Q1 合并利润表现超预期，预计主要系主业盈利能力持续提升，支撑整体利润率表现。单季度看，24Q1 公司整体毛利率为26.6%，同比提升1.8pct，主要受益于锁鲜装高增拉动产品结构提升、成本改善及旺季生产规模效应。费用率方面，24Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+0.1pct/+0.3pct/持平/+0.2pct。综上，24Q1 公司合并归母净利率为11.7%，同比提升0.3pct，环比继续创新高。展望2024 年，虽然小龙虾价格持续低迷，但行业已开始出清，在安井渠道与品牌的扶持下，中长期新宏业新柳伍有望获得更多小龙虾市场份额。此外，在产品结构升级、加大菜肴制品自产比例、原料成本维持低位及销售费用率摊薄的驱动下，公司主业利润率有望继续稳中有升，支撑24 年合并利润表现。　　股价表现的催化剂：收入超预期、新品表现超预期、原材料成本下降 核心假设风险：食品安全问题 【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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